Optimální kapitálová struktura
Za optimální kapitálovou strukturu považujeme takové složení dlouhodobého kapitálu podniku, při kterém je dosaženo minimálních průměrných nákladů kapitálu. Takové složení kapitálu maximalizuje tržní hodnotu firmy.
Křivka průměrných nákladů kapitálu bývá označována jako „U“ křivka (známe z podnikové ekonomiky), která má v určitém bodě své minimum.
Náklady dluhu jsou nižší než náklady vlastního kapitálu.
Náklady dluhu s růstem zadlužení stoupají.
S růstem zadluženosti podniku stoupají nejen náklady dluhu, ale i náklady vlastního kapitálu.
Tržní hodnota zadlužené firmy => (tržní hodnota nezadlužené firmy + současná hodnota úrokového daňového štítu) – současná hodnota nákladů finanční tísně
Teorie optimální kapitálové struktury
Klasická teorie – za optimální kapitálovou strukturu považujeme takové rozložení kapitálu, které vychází z minimalizace průměrných nákladů kapitálu a které je zároveň v souladu s předpokládaným vývojem podnikového zisku a předpokládanou strukturou podnikového majetku.
Durandova tradiční charakteristika průběhu nákladů kapitálu => „U“ křivka; zapojení nákladů dluhu do kapitálové struktury podniku vede ke snížení průměrných nákladů kapitálu, ale jen do určité výše dluhu.
M-M tvrzení I. => průměrné náklady kapitálu jsou za určitých předpokladů nezávislé na kapitálové struktuře. Toto tvrzení vychází z předpokladů, že:
- Existuje dokonalý kapitálový trh
- Neexistuje zdanění podniku
- Neexistují náklady úpadku
- Všichni investoři očekávají stejnou velikost zisku před zdaněním a úroky
Z výše uvedených předpokladů dle M-M tvrzení I. vyplývá, že jestliže roste zadluženost, náklady dluhu zůstávají stejné, náklady vlastního kapitálu rostou a průměrné náklady kapitálu zůstávají stejné.
M-M tvrzení II. => opraveno o faktor daně ze zisku, který významně ovlivňuje kapitálovou strukturu: průměrné náklady s úrovní zadluženosti klesají v důsledku úrokového daňového štítu a tržní hodnota firmy roste => tvrzení M-M II. Směřuje k extrémní zadlužené kapitálové struktuře, protože nebere v úvahu vliv nákladů finanční tísně, díky kterým dochází ke zvýšení stupně rizika a od určité výše zadlužení také k rostoucím nákladům dluhu => tím se vracíme zpět k „U“ křivce nákladů kapitálu.
Kompromisní teorie kapitálové struktury => kompromis mezi úrokovým daňovým štítem a náklady finanční tísně. Optimální je takové složení kapitálu, při kterém daňový štít co nejvíce převyšuje náklady finanční tísně.
Teorie hierarchického pořádku => klade důraz na značný vliv podnikových manažerů při volbě kapitálové struktury, protože mají detailnější a rychlejší informace než vlastníci. Podle této teorie realizuje podnik financování svých dluhových potřeb v tomto pořadí:
- Interní zdroje
- Dlouhodobý úvěr, emise dlouhodobých obligací
- Emise akcií
Teorie Brealey – Myers => výsledkem tohoto přístupu je závěr, že pro nalezení optimální kapitálové struktury neexistuje žádný úhledný vzorec. V úvahách o kapitálové struktuře doporučuje respektovat tyto čtyři dimenze:
- Daně – jestliže podnik nebude moci využívat úrokového daňového štítu, neměl by se příliš zadlužovat
- Riziko – velké riziko podnikání by mělo vést k menšímu zadlužení firmy
- Typ aktiv – firmy s převahou nehmotných aktiv by si neměly příliš vypůjčovat
- Finanční volnost – podnik by měl usilovat o to, aby měl především dostatek zdrojů pro nově se objevivší efektivní investiční příležitost. Nejrychleji dostupné zdroje jsou interní zdroje vlastního kapitálu (nerozdělený zisk…)
Bod indiference kapitálové struktury
Představuje takovou výši zisku podniku před úroky a zdaněním, při níž zisk na jednu akcii (po úrocích a zdanění) je stejný jak při alternativě dluhového financování, tak při alternativě financování pomocí vlastního kapitálu. Jestliže je dosažena jakákoliv jiná úroveň zisku než určuje bod indiference kapitálové struktury, je dluhové financování méně výhodné nebo výhodnější.
Bod indiference: zisk na 1 akcii (financování vlastním kapitálem) = zisk na 1 akcii (financování dluhem)
Zisk na 1 akcii financovanou vlastním kapitálem => ((zisk před úroky a zdaněním – úrok v Kč při financování vlastním kapitálem /0/) x (1 – sazba daně) – dividendy z prioritních akcií) / počet emitovaných akcií při financování vlastním kapitálem.
Zisk na 1 akcii financovanou dluhem => ((zisk před úroky a zdaněním – úrok v Kč při financování dluhem) x (1 – daňová sazba) – dividendy z prioritních akcií) / počet emitovaných akcií při financování dluhem.
Druhý způsob výpočtu bodu indiference kapitálové struktury
Zisk před zdaněním a úroky = úrokový koeficient x celkový kapitál
PŘÍKLADY
Příklad 10.7.1
Vypočítejte bod indiference kapitálové struktury podniku oběma možnými způsoby a čistý zisk na 1 akcii, jestliže se akciový kapitál podniku ve výši 50 mil Kč skládá z kmenových akcií v nominální hodnotě 10 000/akcie. Podnik počítá s investicí v hodnotě 5 mil. Kč, kterou může krýt emisi akcií ve stejné nominální hodnotě, jako jsou stávající kmenové akcie nebo dlouhodobým bankovním úvěrem při 12 % úrokové sazbě. Sazbu daně z příjmů (ze zisku) uvažujte 32 %.
Řešení:
5 000 kmenových akcií v nominální hodnotě 10 000 Kč
Zisk před úroky a zdaněním x (1 – 0,32) / počet akcií = Zisk před úroky a zdaněním – úrok z dluhu v Kč x (1 – 0,32)/ počet akcií + akcie z investice =>
(Zisk x 0,68) / 5000 = ((Zisk – 600 000) x 0,68) /5500
0,68 Z / 5000 = 0,68 Z – 408 000 / 5500
3400 Z = 3740 Z – 2 244 000 000
340 Z = 2 244 000 000=> 6 600 000 Kč
Druhý způsob: Zisk = 12 % x 55 000 000 = 6 600 000 Kč
Bodu indiference je dosaženo při zisku před úroky a zdaněním ve výši 6,6 mil. Kč.
Výpočet čistého zisku na akcii:
(6 600 000 – 600 000) x 0,68 / 5 000 => 816 Kč
Až do hodnoty zisku 6 600 000 se vyplatí financování vlastním kapitálem.